Swap úvěrového selhání - Credit default swap

Pokud referenční dluhopis funguje bez selhání, kupující zajištění platí čtvrtletní platby prodávajícímu až do splatnosti

Pokud dojde k selhání referenčního dluhopisu, prodávající ochrany zaplatí kupujícímu nominální hodnotu dluhopisu a kupující převede vlastnictví dluhopisu na prodávajícího

Swap úvěrového selhání ( CDS ) je finanční swapová dohoda, že prodávající CDS bude kompenzovat kupujícímu v případě dluhu ve výchozím nastavení (dlužník) nebo jiné úvěrové události . To znamená, že prodejce CDS pojistí kupujícího proti selhání některého referenčního aktiva. Kupující CDS provádí řadu plateb („poplatek“ nebo „rozpětí“ CDS) prodávajícímu a výměnou může očekávat, že v případě selhání aktiva obdrží výplatu.

V případě prodlení obdrží kupující CDS náhradu (obvykle nominální hodnotu půjčky) a prodávající CDS převezme úvěr v selhání nebo jeho tržní hodnotu v hotovosti. Každý si však může koupit CDS, dokonce i kupující, kteří nedrží nástroj půjčky a kteří nemají na půjčce žádný přímý pojistitelný zájem (těm se říká „nahé“ CDS). Pokud existuje více nesplacených smluv CDS než existujících dluhopisů , existuje protokol o pořádání aukce úvěrové události . Přijatá platba je často podstatně nižší než nominální hodnota půjčky.

Swapy úvěrového selhání v jejich současné podobě existují od počátku 90. let minulého století a jejich používání se zvýšilo počátkem roku 2000. Do konce roku 2007 činila nevyrovnaná částka CDS 62,2 bilionu USD, což do poloviny roku 2010 kleslo na 26,3 bilionu USD a počátkem roku 2012 údajně 25,5 bilionu USD. CDS se neobchodují na burze a není nutné vykazovat transakce vládní agentuře . Během finanční krize 2007–2010 se nedostatečná transparentnost na tomto velkém trhu začala obávat regulačních orgánů, protože by mohla představovat systémové riziko . V březnu 2010 společnost Depository Trust & Clearing Corporation (viz Zdroje údajů o trhu ) oznámila, že poskytne regulačním orgánům lepší přístup ke své databázi swapů úvěrového selhání. K červnu 2018 existuje „vymyšlená fiktivní hodnota 8 bilionů dolarů“.

Data CDS mohou finanční odborníci , regulační orgány a média použít ke sledování toho, jak trh vnímá úvěrové riziko jakéhokoli subjektu, na kterém je CDS k dispozici, které lze porovnat s rizikem poskytovaným ratingovými agenturami . Americké soudy mohou brzy následovat.

Většina CDS je dokumentována pomocí standardních formulářů vypracovaných Mezinárodní asociací swapů a derivátů (ISDA) , i když existuje mnoho variant. Kromě základních swapů na jedno jméno existují swapy výchozího koše (BDS), indexové CDS, fondové CDS (nazývané také poznámky vázané na úvěr ) a také swapy úvěrového selhání pouze na úvěry (LCDS). Kromě společností a vlád může referenční entita zahrnovat účelový nástroj vydávající cenné papíry kryté aktivy .

Někteří tvrdí, že deriváty, jako je CDS, jsou potenciálně nebezpečné v tom, že spojují prioritu v úpadku s nedostatečnou transparentností. CDS může být nezajištěný (bez zajištění) a může mít vyšší riziko selhání.

Popis

Kupující koupil CDS v čase t ₀ a provádí pravidelné platby pojistného v časech t ₁ , t ₂ , t ₃ a t ₄ . Pokud přidružený úvěrový nástroj neutrpí žádnou kreditní událost, pak kupující pokračuje v placení pojistného na t ₅ , t ₆ atd. Až do konce smlouvy v čase t _n .

Pokud by však související úvěrový nástroj utrpěl kreditní událost v čase t ₅ , prodávající zaplatí kupujícímu ztrátu a kupující by přestal platit pojistné prodávajícímu.

CDS je spojen s „referenční entitou“ nebo „referenčním dlužníkem“, obvykle společností nebo vládou. Referenční subjekt není stranou smlouvy. Kupující provádí pravidelné platby pojistného prodávajícímu, přičemž částky pojistného tvořící „rozpětí“ účtované prodávajícím v bazických bodech k pojištění proti úvěrové události. Pokud referenční subjekt prodělá prodlení, prodávající zajištění zaplatí kupujícímu nominální hodnotu dluhopisu výměnou za fyzické dodání dluhopisu, ačkoli vypořádání může být také v hotovosti nebo aukcí.

Výchozí hodnota je často označována jako „úvěrová událost“ a zahrnuje takové události, jako je nezaplacení, restrukturalizace a bankrot nebo dokonce pokles úvěrového ratingu dlužníka . Smlouvy CDS o státních závazcích také obvykle zahrnují odmítnutí úvěrových událostí, moratorium a zrychlení. Většina CDS je v rozmezí 10–20 milionů $ se splatností od jednoho do 10 let. Pět let je nejtypičtější splatnost.

Investor nebo spekulant může „koupit ochranu“, aby zajistil riziko selhání dluhopisu nebo jiného dluhového nástroje, bez ohledu na to, zda takový investor nebo spekulant drží podíl nebo nese jakékoli riziko ztráty související s takovým dluhopisem nebo dluhovým nástrojem. Tímto způsobem je CDS podobný pojištění úvěru , ačkoli CDS nepodléhají předpisům upravujícím tradiční pojištění. Investoři také mohou nakupovat a prodávat ochranu bez vlastnění dluhu referenčního subjektu. Tyto „nahé swapy úvěrového selhání“ umožňují obchodníkům spekulovat na bonitu referenčních subjektů. CDS lze použít k vytváření syntetických dlouhých a krátkých pozic v referenční entitě. Nahé CDS tvoří většinu trhu s CDS. CDS lze navíc použít také v arbitráži kapitálové struktury .

„Swap úvěrového selhání“ (CDS) je smlouva o úvěrovém derivátu mezi dvěma protistranami . Kupující provádí pravidelné platby prodávajícímu a na oplátku obdrží výplatu, pokud se podkladový finanční nástroj dostane do selhání nebo dojde k podobné úvěrové události . CDS může odkazovat na specifikovanou půjčku nebo dluhopisový závazek „referenčního subjektu“, obvykle korporace nebo vlády.

Jako příklad si představte, že investor kupuje CDS od AAA-Bank, kde je referenční entitou Risky Corp. Investor-kupující zajištění-bude pravidelně platit AAA-Bank-prodávajícímu ochrany. Pokud Risky Corp nesplácí svůj dluh, investor obdrží jednorázovou platbu od AAA-Bank a smlouva CDS je ukončena.

Pokud investor skutečně vlastní dluh Risky Corp (tj. Je dlužen penězi od Risky Corp), může CDS fungovat jako zajištění . Investoři však mohou také nakupovat smlouvy CDS odkazující na dluh Risky Corp, aniž by ve skutečnosti vlastnili jakýkoli dluh Risky Corp. To lze provést pro spekulativní účely, sázet proti solventnosti Risky Corp v hazardu, jak vydělat peníze, nebo zajistit investice do jiných společností, jejichž bohatství se očekává podobné jako u Risky Corp (viz Použití ).

Pokud výchozí referenční entita (tj. Risky Corp) nastane, může dojít k jednomu ze dvou druhů vypořádání :

• investor dodá Bance aktiva v selhání, aby zaplatil nominální hodnotu , která je známá jako fyzické vypořádání ;
• AAA-Bank vyplácí investorovi rozdíl mezi nominální hodnotou a tržní cenou specifikovaného dluhového závazku (i když Risky Corp nesplácí, obvykle dojde k určitému zotavení , tj. Nepřijdou všechny peníze investora), což je známé jako hotovostní vypořádání .

„Spread“ CDS je roční částka, kterou musí kupující ochrany zaplatit prodávajícímu zajištění po dobu trvání smlouvy, vyjádřená v procentech pomyslné částky . Pokud je například spread CDS společnosti Risky Corp 50 bazických bodů nebo 0,5% (1 bazický bod = 0,01%), pak investor, který kupuje ochranu od AAA-Bank v hodnotě 10 milionů dolarů, musí bance zaplatit 50 000 dolarů. Platby se obvykle provádějí čtvrtletně, zpětně . Tyto platby pokračují, dokud nevyprší platnost smlouvy CDS, nebo dokud společnost Risky Corp nezačne výchozí nastavení.

Pokud jsou splatnosti dvou swapů úvěrového selhání stejné, v každém daném čase platí, že pokud je splatnost dvou swapů úvěrového selhání stejná, je CDS spojené se společností s vyšším rozpětím CDS považováno za pravděpodobnější na trhu, protože je účtován vyšší poplatek nabitý k ochraně před tímto děním. Srovnání však mohou ovlivnit faktory jako likvidita a odhadovaná ztráta při selhání. Míry úvěrového rozpětí a úvěrové ratingy podkladových nebo referenčních závazků jsou mezi správci peněz považovány za nejlepší ukazatele pravděpodobnosti, že prodejci CDS budou muset plnit podle těchto smluv.

Rozdíly od pojištění

Smlouvy CDS mají zjevnou podobnost s pojistnými smlouvami, protože kupující platí pojistné a na oplátku obdrží peněžní částku, pokud dojde k nežádoucí události.

Existuje však také mnoho rozdílů, přičemž nejdůležitější je, že pojistná smlouva poskytuje odškodné za ztráty, které pojistník skutečně utrpěl na aktivu, ve kterém drží pojistitelný podíl . Naproti tomu CDS poskytuje všem držitelům stejnou výplatu, vypočítanou pomocí dohodnuté, tržní metody. Držitel nemusí vlastnit podkladový cenný papír a dokonce nemusí utrpět ztrátu z výchozí události. CDS lze tedy použít ke spekulacím na dluhové objekty.

Mezi další rozdíly patří:

• Prodávající v zásadě nemusí být regulovaným subjektem (ačkoli v praxi je většina bank);
• Prodávající není povinen udržovat rezervy na krytí prodané ochrany (to byla hlavní příčina finanční tísně AIG v roce 2008; neměla dostatečné rezervy, aby splnila „běh“ očekávaných výplat způsobených kolapsem bubliny na trhu bydlení);
• Pojištění vyžaduje, aby kupující sdělil všechna známá rizika, zatímco CDS ne (prodávající CDS může v mnoha případech stále určit potenciální riziko, protože „pojištěný“ dluhový nástroj je tržní komodita dostupná k nahlédnutí, ale v případě určitých nástrojů jako CDO tvořené „plátky“ dluhových balíčků může být obtížné přesně určit, co je pojištěno);
• Pojišťovny řídí riziko především stanovením ztrátových rezerv na základě zákona velkého počtu a pojistněmatematické analýzy . Obchodníci s CDS řídí riziko především prostřednictvím zajištění jinými obchody CDS a na podkladových dluhopisových trzích;
• Smlouvy o CDS obecně podléhají účetnictví mark-to-market , které zavádí výkaz zisku a ztráty a kolísání rozvahy, zatímco pojistné smlouvy ne;
• Zajišťovací účetnictví nemusí být k dispozici podle všeobecně uznávaných účetních zásad USA (GAAP), pokud nejsou splněny požadavky FAS 133 . V praxi se to stává jen zřídka;
• Chcete -li zrušit pojistnou smlouvu, může kupující obvykle přestat platit pojistné, zatímco u CDS je třeba smlouvu rozbalit.

Riziko

Při vstupu do CDS přebírá kupující i prodávající zajištění úvěru riziko protistrany :

• Kupující přebírá riziko, že se prodávající může dostat do prodlení. Pokud AAA-Bank a Risky Corp. nastaví současně („ dvojí selhání “), kupující ztratí ochranu proti selhání ze strany referenční entity. Pokud AAA-Bank výchozí, ale Risky Corp. ne, kupující možná bude muset nahradit CDS, u kterého došlo k selhání, za vyšší cenu.
• Prodávající přebírá riziko, že kupující může nedodržet smlouvu, čímž prodávajícího připraví o očekávaný zdroj příjmů. Ještě důležitější je, že prodávající obvykle omezuje své riziko nákupem kompenzační ochrany od jiné strany - to znamená, že zajišťuje svou expozici. Pokud původní kupující vypadne, prodávající svou pozici umocní buď rozbalením zajišťovací transakce, nebo prodejem nového CDS třetí straně. V závislosti na tržních podmínkách to může být nižší cena než u původního CDS, a proto to může znamenat ztrátu pro prodávajícího.

V případě, že regulační reformy budou v budoucnu vyžadovat, aby se s CDS obchodovalo a vypořádalo prostřednictvím centrální burzy/ clearingového střediska , jako je ICE TCC, již nebude existovat „riziko protistrany“, protože riziko protistrany bude drženo s centrální směnárna/zúčtovací středisko.

Stejně jako u jiných forem volně prodejných derivátů může CDS zahrnovat riziko likvidity . Pokud jedna nebo obě strany smlouvy CDS musí složit kolaterál (což je běžné), mohou nastat výzvy k vyzvednutí marže vyžadující složení dalšího kolaterálu . Při prvním vydání CDS se strany dohodnou na požadovaném zajištění. Tato částka marže se může během životnosti smlouvy CDS lišit, pokud se změní tržní cena smlouvy CDS nebo se změní úvěrový rating jedné ze stran. Mnoho smluv CDS dokonce vyžaduje zaplacení poplatku předem (složeného z „resetování na nominální hodnotu“ a „počátečního kupónu“).

Dalším druhem rizika pro prodejce swapů úvěrového selhání je skokové riziko nebo riziko skokového selhání. Prodejce CDS by mohl vybírat měsíční prémie s malým očekáváním, že referenční entita může selhat. Výchozí hodnota způsobí náhlou povinnost prodejců ochrany zaplatit miliony, ne -li miliardy dolarů, kupujícím ochrany. U jiných volně prodejných derivátů toto riziko není.

Zdroje tržních dat

Údaje o trhu swapů úvěrového selhání jsou k dispozici ze tří hlavních zdrojů. Data na ročním a pololetním základě jsou k dispozici od roku 2001 od Mezinárodní asociace swapů a derivátů (ISDA) a od roku 2004 od Banky pro mezinárodní platby (BIS). Depozitář Trust & Clearing Corporation (DTCC) prostřednictvím svého globálního úložiště Obchodní informace Warehouse (TIW), poskytuje týdenní data, ale veřejně dostupné informace sahají jen jeden rok zpět. Čísla poskytovaná jednotlivými zdroji se ne vždy shodují, protože každý poskytovatel používá různé metody vzorkování. Data společnosti S&P Capital IQ jsou k dispozici denně, vnitrodenně a v reálném čase prostřednictvím akvizice analýzy úvěrového trhu v roce 2012.

Podle DTCC Trade Information Warehouse spravuje jedinou „globální elektronickou databázi pro prakticky všechny smlouvy CDS, které na trhu zůstávají“.

Úřad kontrolora měny zveřejňuje čtvrtletní údaje o úvěrových derivátech o pojištěných amerických komerčních bankách a svěřeneckých společnostech.

Využití

Swapy úvěrového selhání mohou investoři použít ke spekulacím , zajišťování a arbitráži .

Spekulace

Swapy úvěrového selhání umožňují investorům spekulovat na změny v CDS spready jednotlivých jmen nebo tržních indexů, jako je severoamerický index CDX nebo evropský index iTraxx. Investor by se mohl domnívat, že spready CDS účetní jednotky jsou v poměru k výnosům dluhopisů účetní jednotky příliš vysoké nebo příliš nízké, a pokusit se z tohoto pohledu těžit vstupem do obchodu, známého jako bazický obchod , který kombinuje CDS s peněžním dluhopisem a úrokový swap .

Konečně může investor spekulovat na úvěrovou kvalitu účetní jednotky, protože spready CDS obecně rostou s tím, jak klesá úvěruschopnost, a klesají se zvyšováním úvěruschopnosti. Investor by proto mohl koupit ochranu CDS u společnosti, aby spekuloval, že se chystá selhat. Alternativně by investor mohl prodat ochranu, pokud si myslí, že by se mohla zlepšit bonita společnosti. Investor prodávající CDS je považován za „ dlouhý “ na CDS a úvěru, jako by investor vlastnil dluhopis. Naproti tomu investor, který si koupil ochranu, je „ krátký “ na CDS a podkladový úvěr.

Swapy úvěrového selhání otevřely spekulantům důležité nové cesty. Investoři by mohli dlouho vydržet na dluhopisu bez jakýchkoli počátečních nákladů na nákup dluhopisu; vše, co investor musel udělat, bylo slíbit, že zaplatí v případě selhání . Zkratování vazby čelí obtížným praktickým problémům, takže zkratování často nebylo možné; Díky systému CDS je možný a populární zkratový kredit. Protože spekulant v obou případech nevlastní dluhopis, říká se, že jeho pozice je syntetická dlouhá nebo krátká pozice.

Například investiční fond je přesvědčen, že Risky Corp brzy splácet svůj dluh. Proto nakupuje ochranu CDS v hodnotě 10 milionů dolarů na dva roky od AAA-Bank, přičemž referenční entitou je Risky Corp, s rozpětím 500 bazických bodů (= 5%) ročně.

• Pokud Risky Corp skutečně dojde k selhání, řekněme, po jednom roce, pak hedgeový fond zaplatí 500 000 USD AAA-Bank, ale poté obdrží 10 milionů USD (za předpokladu nulové míry zotavení a že AAA-Bank má likviditu na pokrytí ztráty) , čímž vytváří zisk. Banka AAA a její investoři utrpí ztrátu 9,5 milionu USD minus zotavení, pokud banka nějak nevyváží pozici před selháním.
• Pokud však Risky Corp nesplácí, pak smlouva CDS běží na dva roky a zajišťovací fond nakonec zaplatí 1 milion dolarů bez jakéhokoli výnosu, čímž vytvoří ztrátu. AAA-Bank díky ochraně prodeje vydělala 1 milion dolarů bez jakýchkoli počátečních investic.

Všimněte si, že ve výše uvedeném scénáři existuje třetí možnost; hedgeový fond by se mohl rozhodnout po určité době likvidovat svou pozici ve snaze realizovat své zisky nebo ztráty. Například:

• Po uplynutí 1 roku, na trhu se považuje za riskantní Corp s větší pravděpodobností , aby ve výchozím nastavení, takže jeho CDS spread se rozšířil od 500 do 1500 bazických bodů. Zajišťovací fond se může rozhodnout prodat ochranu AAA v hodnotě 10 milionů USD po dobu 1 roku AAA-Bank s touto vyšší sazbou. Proto během dvou let vyplácí zajišťovací fond bance 2 * 5% * 10 milionů USD = 1 milion USD, ale obdrží 1 * 15% * 10 milionů USD = 1,5 milionu USD, což představuje celkový zisk 500 000 USD.
• V jiném scénáři nyní trh po jednom roce považuje riziko za méně pravděpodobné jako výchozí, takže se jeho rozpětí CDS zpřísnilo z 500 na 250 bazických bodů. Opět platí, že se hedgeový fond může rozhodnout prodat ochranu v hodnotě 10 milionů USD po dobu 1 roku AAA-Bank při tomto nižším rozpětí. Proto během dvou let vyplácí zajišťovací fond bance 2 * 5% * 10 milionů USD = 1 milion USD, ale obdrží 1 * 2,5% * 10 milionů USD = 250 000 USD, což znamená celkovou ztrátu 750 000 USD. Tato ztráta je menší než ztráta 1 milion USD, ke které by došlo, pokud by nebyla uzavřena druhá transakce.

Transakce, jako jsou tyto, nemusí být ani dlouhodobě zadávány. Pokud by se rozpětí CDS Risky Corp během jednoho dne rozšířilo jen o několik bazických bodů, mohl by hedgeový fond okamžitě uzavřít kompenzační smlouvu a po dobu životnosti dvou CDS kontraktů dosáhnout malého zisku.

Swapy úvěrového selhání se také používají ke struktuře syntetických dluhových závazků (CDO). Místo vlastnictví dluhopisů nebo půjček syntetický CDO získá úvěrovou expozici vůči portfoliu aktiv s pevným výnosem, aniž by tato aktiva vlastnil pomocí CDS. CDO jsou považovány za komplexní a neprůhledné finanční nástroje. Příkladem syntetického CDO je Abacus 2007-AC1, který je předmětem civilní žaloby za podvod podaný SEC proti společnosti Goldman Sachs v dubnu 2010. Abacus je syntetický CDO skládající se ze swapů úvěrového selhání odkazujících na různé typy hypoték cenné papíry .

Nahé swapy úvěrového selhání

Ve výše uvedených příkladech se hedgeový fond nevlastnil žádný dluh Risky Corp. CDS, při kterém kupující nevlastní podkladové dluh je označován jako nahá credit default swap , Odhaduje se, že až 80% z úvěrového selhání swapový trh. V současné době se ve Spojených státech a v Evropě vede debata o tom, zda by mělo být zakázáno spekulativní využívání swapů úvěrového selhání. Legislativa je zvažována Kongresem jako součást finanční reformy.

Kritici tvrdí, že nahé CDS by měly být zakázány, ve srovnání s nákupem požárního pojištění v domě vašeho souseda, což vytváří obrovskou motivaci pro žhářství. Analogicky k pojmu pojistitelného úroku kritici říkají, že byste neměli být schopni koupit CDS - pojištění proti selhání - když nevlastníte dluhopis. Krátký prodej je také považován za hazard a trh CDS jako kasino. Další obavou je velikost trhu s CDS. Vzhledem k tomu, že nahé swapy úvěrového selhání jsou syntetické, neexistuje žádný limit, kolik lze prodat. Hrubá částka CDS daleko převyšuje všechny „skutečné“ podnikové dluhopisy a nesplacené půjčky. V důsledku toho se zvyšuje riziko selhání, což vede k obavám ze systémového rizika.

Finančník George Soros vyzval k úplnému zákazu nahých swapů úvěrového selhání, považoval je za „toxické“ a umožnil spekulantům sázet proti společnostem nebo zemím „nést nálety“. Jeho obavy zopakovalo několik evropských politiků, kteří během řecké finanční krize obvinili nahé kupce CDS ze zhoršení krize.

Navzdory těmto obavám bývalý americký ministr financí Geithner a předseda komise pro obchodování s komoditními futures Gensler nejsou pro úplný zákaz nahých swapů úvěrového selhání. Preferují větší transparentnost a lepší kapitalizační požadavky. Tito úředníci si myslí, že nahé CDS mají na trhu své místo.

Zastánci nahých swapů úvěrového selhání tvrdí, že prodej nakrátko v různých formách, ať už jde o swapy úvěrového selhání, opce nebo futures, má příznivý účinek ve zvýšení likvidity na trhu. To prospívá zajišťovacím aktivitám. Bez spekulantů nakupujících a prodávajících nahé CDS by banky, které se chtějí zajistit, nemusely najít připraveného prodejce ochrany. Spekulanti také vytvářejí konkurenceschopnější trh a udržují ceny u zajišťovatelů nízké. Silný trh se swapy úvěrového selhání může také sloužit jako barometr pro regulátory a investory ohledně úvěrového zdraví společnosti nebo země.

Navzdory tvrzením, že spekulanti řeckou krizi zhoršují, německý regulátor trhu BaFin nenašel žádný důkaz, který by toto tvrzení podporoval. Někteří navrhují, že bez swapů úvěrového selhání by byly řecké výpůjční náklady vyšší. V listopadu 2011 měly řecké dluhopisy výnos 28%.

Návrh zákona v Kongresu USA navrhoval dát orgánu veřejné moci pravomoc omezit používání CDS jinak než pro účely zajištění, ale návrh zákona se nestal zákonem.

Zajištění

Swapy úvěrového selhání se často používají k řízení rizika selhání, které vyplývá z držení dluhu. Banka například může zajistit své riziko, že dlužník může prodloužit úvěr tím, že jako kupující zajištění uzavře smlouvu o CDS. Pokud dojde k selhání úvěru, výnosy ze smlouvy CDS zruší ztráty z podkladového dluhu.

Existují i ​​jiné způsoby, jak eliminovat nebo snížit riziko selhání. Banka by mohla půjčku prodat (tj. Přidělit) úplně nebo jako účastníky přivést jiné banky . Tyto možnosti však nemusí odpovídat potřebám banky. Často je vyžadován souhlas korporátního dlužníka. Banka možná nebude chtít vynaložit čas a náklady na nalezení účastníků půjčky.

Pokud jsou dlužník i věřitel známí a trh (nebo ještě hůře, sdělovací prostředky) zjistí, že banka půjčku prodává, pak lze prodej považovat za signalizaci nedostatku důvěry v dlužníka, což by mohlo poškodit vztah bankéř-klient. Banka navíc jednoduše nemusí chtít prodat nebo sdílet potenciální zisky z úvěru. Nákupem swapu úvěrového selhání může banka propustit riziko selhání a přitom ponechat úvěr ve svém portfoliu. Temnější stránkou tohoto zajištění je, že bez rizika selhání banka nemusí mít žádnou motivaci aktivně sledovat půjčku a protistrana nemá k dlužníkovi žádný vztah.

Jiný druh zajištění je proti riziku koncentrace. Tým pro řízení rizik banky může upozornit, že se banka příliš koncentruje na konkrétního dlužníka nebo odvětví. Banka může část tohoto rizika propustit zakoupením CDS. Protože dlužník - referenční subjekt - není stranou swapu úvěrového selhání, vstup do CDS umožňuje bance dosáhnout cílů rozmanitosti, aniž by to ovlivnilo její úvěrové portfolio nebo vztahy se zákazníky. Podobně banka prodávající CDS může diverzifikovat své portfolio tím, že se vystaví odvětví, ve kterém prodávající banka nemá žádnou zákaznickou základnu.

Ochrana nákupu banky může také použít CDS k uvolnění regulačního kapitálu. Odlehčením konkrétního úvěrového rizika není banka povinna držet tolik kapitálu v rezervě proti riziku selhání (tradičně 8% z celkového úvěru podle Basel I ). Tím se uvolní zdroje, které banka může použít k poskytování dalších půjček stejnému klíčovému zákazníkovi nebo jiným dlužníkům.

Zajišťovací riziko se neomezuje pouze na banky jako věřitele. Držitelé korporátních dluhopisů, jako jsou banky, penzijní fondy nebo pojišťovny, si mohou z podobných důvodů pořídit CDS jako zajištění. Příklad penzijního fondu: Penzijní fond vlastní pětileté dluhopisy vydané společností Risky Corp v nominální hodnotě 10 milionů dolarů. Aby spravoval riziko ztráty peněz v případě, že Risky Corp nesplácí svůj dluh, koupí penzijní fond CDS od Derivative Bank v pomyslné částce 10 milionů dolarů. CDS se obchoduje za 200 bazických bodů (200 bazických bodů = 2,00 procenta). Na oplátku za toto zabezpečení úvěru vyplácí penzijní fond 2% z 10 milionů $ (200 000 $) ročně ve čtvrtletních splátkách 50 000 $ Derivative Bank.

• Pokud společnost Risky Corporation nesplácí své platby dluhopisů, penzijní fond provádí čtvrtletní platby Derivativní bance po dobu 5 let a po pěti letech obdrží zpět 10 milionů dolarů od společnosti Risky Corp. Ačkoli ochranné platby v celkové výši 1 milion USD snižují návratnost investic pro penzijní fond , je vyloučeno jeho riziko ztráty v důsledku nedodržení dluhopisu Risky Corp.
• Pokud by Risky Corporation nesplácela svůj dluh do tří let od smlouvy CDS, penzijní fond by přestal platit čtvrtletní pojistné a Derivativní banka by zajistila vrácení penzijního fondu za ztrátu 10 milionů USD minus zpětné získání (fyzickým nebo hotovostním vyrovnáním) - viz Vyrovnání níže ). Důchodový fond stále ztrácí 600 000 dolarů, které zaplatil během tří let, ale bez smlouvy CDS by ztratil celých 10 milionů dolarů mínus zotavení.

Kromě finančních institucí mohou velcí dodavatelé použít swap úvěrového selhání na emisi veřejných dluhopisů nebo koš podobných rizik jako zástupce své vlastní úvěrové expozice pohledávek.

Ačkoli jsou swapy na úvěrové selhání pro svou roli v nedávné finanční krizi velmi kritizovány , většina pozorovatelů dospěla k závěru, že použití swapů úvěrového selhání jako zajišťovacího zařízení má užitečný účel.

Arbitráž

Capital Structure Arbitrage je příkladem arbitrážní strategie, která využívá transakce CDS. Tato technika se opírá o skutečnost, že cena akcií společnosti a její rozpětí CDS by měly vykazovat negativní korelaci; tj. pokud se vyhlídky pro společnost zlepší, pak by její cena akcií měla stoupnout a její rozpětí CDS by se mělo zpřísnit, protože je méně pravděpodobné, že svůj dluh nesplní. Pokud se však jeho výhled zhorší, měl by se jeho spread CDS rozšířit a cena akcií by měla klesnout.

Techniky na tom závislé jsou známé jako arbitráž kapitálové struktury, protože využívají neefektivity trhu mezi různými částmi kapitálové struktury stejné společnosti; tj. nesprávné ceny mezi dluhem společnosti a vlastním kapitálem. Arbitr se v určitých situacích pokouší využít rozpětí mezi CDS společnosti a jejím vlastním kapitálem.

Pokud například společnost oznámila nějaké špatné zprávy a její cena akcií klesla o 25%, ale její rozpětí CDS zůstalo nezměněno, pak by investor mohl očekávat, že se rozpětí CDS zvýší v poměru k ceně akcie. Základní strategií by proto bylo prodloužit šíření CDS (nákupem ochrany CDS) a současně se zajistit nákupem podkladových akcií. Tato technika by byla prospěšná v případě, že by se spread CDS rozšířil relativně k ceně akcií, ale přišel by o peníze, kdyby se spread CDS společnosti ve vztahu k jejímu kapitálu zpřísnil.

Zajímavá situace, ve které se inverzní korelace mezi cenou akcií společnosti a spreadem CDS rozpadá, je během výkupu Leveraged (LBO). Často to vede k rozšíření rozpětí CDS společnosti v důsledku mimořádného dluhu, který bude brzy vložen do účetních knih společnosti, ale také ke zvýšení ceny akcií, protože kupující společnosti obvykle nakonec zaplatí prémii.

Další společná arbitrážní strategie si klade za cíl využít skutečnosti, že swapem upravené rozpětí CDS by mělo úzce obchodovat s rozpětím podkladových peněžních dluhopisů vydaných referenčním subjektem. K nesouososti v pomazánkách může dojít z technických důvodů, jako například:

• Specifické rozdíly ve vypořádání
• Nedostatek konkrétního podkladového nástroje
• Náklady na financování pozice
• Existence kupujících je omezena nákupem exotických derivátů.

Rozdíl mezi spready CDS a spready swapů aktiv se nazývá základ a teoreticky by se měl blížit nule. Základní obchody se pokoušejí využít tento rozdíl k dosažení zisku, nicméně zajištění dluhopisu pomocí CDS má neredukovatelná rizika, která by měla být zohledněna při provádění základních obchodů.

Dějiny

Početí

Formy swapů úvěrového selhání existovaly přinejmenším od počátku devadesátých let minulého století, přičemž rané obchody prováděla společnost Bankers Trust v roce 1991. JP Morgan & Co. je široce uznávána za vytvoření moderního swapu úvěrového selhání v roce 1994. V takovém případě JP Morgan prodloužil úvěrovou linku 4,8 miliardy USD na společnost Exxon , která čelila hrozbě sankčních škod ve výši 5 miliard USD za únik ropy Exxon Valdez . Tým bankéřů JP Morgan vedený Blythe Masters poté prodal úvěrové riziko z úvěrové linky Evropské bance pro obnovu a rozvoj , aby snížil rezervy, které JP Morgan musel držet proti selhání Exxon, čímž zlepšil svou vlastní rozvahu. .

V roce 1997 vyvinula společnost JPMorgan proprietární produkt s názvem BISTRO (Broad Index Securitized Trust Offering), který pomocí CDS vyčistil rozvahu banky. Výhodou BISTRO bylo, že použila sekuritizaci k rozdělení úvěrového rizika na malé kousky, které menší investoři považovali za lépe stravitelné, protože většině investorů chyběla schopnost EBRD akceptovat úvěrové riziko 4,8 miliardy USD najednou. BISTRO bylo prvním příkladem toho, co se později stalo známým jako syntetické kolateralizované dluhové závazky (CDO). V roce 1997 existovala dvě bistra za přibližně 10 miliard dolarů.

S ohledem na koncentraci rizika selhání jako jedné z příčin krize v oblasti vědy a techniky regulační orgány zpočátku považovaly schopnost CDS rozptýlit riziko selhání za atraktivní. V roce 2000 se swapy úvěrového selhání staly do značné míry vyňaty z regulace jak americkou komisí pro cenné papíry (SEC), tak komisí pro obchodování s komoditními futures (CFTC). Zákona Commodity Futures Modernizace roku 2000 , který byl také odpovědný za Enron mezeru , konkrétně uvedl, že CDS nejsou ani futures ani cennými papíry, a tak jsou mimo působnost SEC a CFTC.

Růst trhu

Banky byly zpočátku dominantními hráči na trhu, protože CDS byly primárně používány k zajištění rizika v souvislosti s jejich úvěrovými aktivitami. Banky také viděly příležitost uvolnit regulatorní kapitál. V březnu 1998 byl globální trh s CDS odhadován na přibližně 300 miliard dolarů, přičemž pouze JP Morgan z toho činil asi 50 miliard dolarů.

Vysoký podíl na trhu, který banky měly, byl brzy narušen, protože stále více správců aktiv a zajišťovacích fondů vidělo obchodní příležitosti ve swapech úvěrového selhání. Do roku 2002 na trhu dominovali investoři jako spekulanti, nikoli banky jako zajišťovatelé. Národní banky v USA používaly swapy úvěrového selhání již v roce 1996. V tomto roce Úřad kontrolora měny změřil velikost trhu v desítkách miliard dolarů. O šest let později, ke konci roku 2002, byla zbývající částka přes 2 biliony dolarů.

Přestože spekulanti podporovali exponenciální růst, svou roli sehrály i další faktory. Rozšířený trh nemohl vzniknout až do roku 1999, kdy ISDA standardizovala dokumentaci pro swapy úvěrového selhání. Asijská finanční krize v roce 1997 také podnítila trh pro CDS se státním dluhem rozvíjejících se trhů. V roce 2004 navíc začalo obchodování s indexy ve velkém a rychle rostlo.

Velikost trhu s úvěrovými swapy se každý rok více než zdvojnásobila z 3,7 bilionu dolarů v roce 2003. Do konce roku 2007 měl trh s CDS pomyslnou hodnotu 62,2 bilionu dolarů. Pomyslná částka se však v průběhu roku 2008 snížila v důsledku snahy dealera o „kompresi portfolia“ (nahrazení kompenzujících nadbytečných smluv) a do konce roku 2008 se fiktivní částka, která zůstala, snížila o 38 procent na 38,6 bilionu USD.

Výbušný růst se neobešel bez operačních bolestí hlavy. 15. září 2005 si newyorský Fed svolal do svých kanceláří 14 bank. Denně se obchodovalo s miliardami dolarů CDS, ale vedení záznamů bylo více než dva týdny pozadu. To způsobilo vážné problémy s řízením rizik, protože protistrany byly v právním a finančním limbu. Stejné obavy vyjádřily i britské úřady.

Trh od roku 2008

Složení USA 15,5 bilionu trhu CDS na konci druhého čtvrtletí 2008. Zelené odstíny ukazují CDS aktivního aktiva, načervenalé odstíny ukazují CDS podkladového aktiva sub-prime. Čísla následovaná „Y“ označují roky do splatnosti.

Podíl nominálních nominálních hodnot CDS (vlevo dole) v držení amerických bank ve srovnání se všemi deriváty, ve druhém čtvrtletí 2008. Černý disk představuje veřejný dluh roku 2008.

Vzhledem k tomu, že selhání je relativně vzácný (historicky kolem 0,2% společností investičního stupně v jakémkoli roce), ve většině smluv CDS jsou jedinými platbami platby pojistného od kupujícího k prodávajícímu. Ačkoli jsou tedy výše uvedené údaje o zbývajících pomyslných číslech velmi velké, při absenci selhání představují čisté peněžní toky pouze malý zlomek tohoto celkového objemu: u rozpětí 100 bp = 1% představují roční peněžní toky pouze 1% pomyslná částka.

Regulační obavy ohledně CDS

Trh s úvěrovými swapy vyvolal značné obavy ze strany regulačních orgánů po řadě rozsáhlých incidentů v roce 2008, počínaje kolapsem Bear Stearns .

Ve dnech a týdnech, které vedly k Bearovu zhroucení, se CDS spread banky dramaticky rozšířil, což svědčí o nárůstu kupujících uzavírajících ochranu banky. To bylo navrhl, že toto rozšíření bylo zodpovědné za vnímání toho, že Bear Stearns byl zranitelný, a proto omezil jeho přístup k velkoobchodnímu kapitálu, který nakonec vedl k jeho nucenému prodeji JP Morgan v březnu. Alternativní názor je, že tento nárůst kupujících ochrany CDS byl spíše symptomem než příčinou Bearova kolapsu; tj. investoři viděli, že Bear má potíže, a snažili se zajistit jakoukoli nahou expozici vůči bance nebo spekulovat na její kolaps.

V září způsobil bankrot společnosti Lehman Brothers celkem 400 miliard USD, které se staly splatnými kupujícím ochrany CDS odkazované proti insolventní bance. Čistá částka, která změnila majitele, se však pohybovala kolem 7,2 miliardy dolarů. Tento rozdíl je způsoben procesem „síťování“. Účastníci trhu spolupracovali tak, že prodejcům CDS bylo umožněno odečíst z jejich výplat příchozí finanční prostředky, které jim byly připsány, ze svých zajišťovacích pozic. Dealeři se obecně snaží zůstat rizikově neutrální, aby se jejich ztráty a zisky po velkých událostech navzájem kompenzovaly.

Také v září American International Group ( AIG ) požadovala federální půjčku 85 miliard dolarů, protože nadměrně prodávala ochranu CDS, aniž by se zajišťovala proti možnosti, že by referenční subjekty mohly snížit hodnotu, což vystavilo pojišťovacího obra potenciálním ztrátám přes 100 miliard dolarů. CDS na Lehmanu byly vypořádány hladce, jak tomu bylo do značné míry v případě dalších 11 úvěrových událostí, ke kterým došlo v roce 2008 a které spustily výplaty. A i když lze tvrdit, že jiné incidenty by byly stejně špatné nebo horší, kdyby byly pro účely spekulací a pojištění použity méně účinné nástroje než CDS, v závěrečných měsících roku 2008 regulační orgány usilovně pracovaly na snížení rizika spojeného s transakcemi CDS.

V roce 2008 neexistovala centralizovaná směnárna ani clearingové středisko pro transakce CDS; všechny byly provedeny přes přepážku (OTC). To vedlo k nedávným výzvám, aby se trh otevřel, pokud jde o transparentnost a regulaci.

V listopadu 2008 společnost Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC), která provozuje sklad pro potvrzení obchodu CDS, která představuje přibližně 90% celkového trhu, oznámila, že bude každý týden zveřejňovat tržní údaje o vynikajících pomyslných obchodech s CDS. K údajům lze přistupovat na webových stránkách DTCC zde:

Do roku 2010 společnost Intercontinental Exchange prostřednictvím svých dceřiných společností ICE Trust v New Yorku zahájila provoz v roce 2008 a ICE Clear Europe Limited v Londýně ve Velké Británii zahájila činnost v červenci 2009 a zúčtovací subjekty pro swapy úvěrového selhání (CDS) zúčtovaly více než 10 bilionů USD ve swapech úvěrového selhání (CDS) (Terhune Bloomberg Business Week 2010-07-29). Bloomberg's Terhune (2010) vysvětlil, jak investoři usilující o návratnost vysokých marží využívají swapy úvěrového selhání (CDS) k sázení proti finančním nástrojům vlastněným jinými společnostmi a zeměmi. Zúčtovací střediska Intercontinental zaručují každou transakci mezi kupujícím a prodávajícím poskytováním tolik potřebné záchranné sítě, která snižuje dopad selhání rozdělením rizika. ICE sbírá při každém obchodu. (Terhune Bloomberg Business Week 2010-07-29). Robert E. Litan, vedoucí výzkumu společnosti Brookings, varoval, že „cenné údaje o cenách nebudou plně zveřejněny, což institucionálním partnerům ICE poskytne obrovskou informační výhodu oproti ostatním obchodníkům. ICE Trust nazývá„ klubem obchodníků s deriváty “, ve kterém členové vydělávat peníze na úkor nečlenů (Terhune s odvoláním na Litana v Bloomberg Business Week 2010-07-29). (Litan Derivatives Dealers 'Club 2010). " Litan ve skutečnosti připustil, že „v posledních měsících došlo k určitému omezenému pokroku směrem k centrálnímu zúčtování CDS, přičemž smlouvy CDS mezi dealery jsou nyní centrálně zúčtovány primárně prostřednictvím jednoho clearingového centra (ICE Trust), ve kterém mají obchodníci významný finanční zájem (Litan 2010 : 6). " Avšak „dokud má ICE Trust monopol na clearing, sledujte, jak dealeři omezují expanzi produktů, které jsou centrálně vymazány, a vytvářejí překážky pro elektronické obchodování a menší dealery vytvářející konkurenční trhy s clearingovými produkty (Litan 2010: 8). "

V roce 2009 americká komise pro cenné papíry a burzy udělila výjimku pro společnost Intercontinental Exchange, aby začala garantovat swapy úvěrového selhání. Výjimka SEC představovala poslední regulační schválení potřebné společností Intercontinental se sídlem v Atlantě. Analytik derivátů společnosti Morgan Stanley, jednoho z podporovatelů dceřiné společnosti IntercontinentalExchange, ICE Trust v New Yorku, zahájené v roce 2008, tvrdil, že „clearinghouse a změny smluv na jejich standardizaci pravděpodobně zvýší aktivitu“. Dceřiná společnost IntercontinentalExchange, větší konkurent ICE Trust, CME Group Inc. , nedostala výjimku SEC a mluvčí agentury John Nester řekl, že neví, kdy bude rozhodnuto.

Trh od roku 2009

Počáteční měsíce roku 2009 přinesly několik zásadních změn ve způsobu fungování CDS, které byly důsledkem obav o bezpečnost nástrojů po událostech předchozího roku. Podle generálního ředitele Deutsche Bank Athanassiose Diplase „průmysl během několika měsíců prosadil změny v hodnotě 10 let“. Koncem roku 2008 byly zavedeny procesy umožňující zrušit systémy CDS, které se navzájem kompenzují. Spolu s ukončením smluv, které byly nedávno vyplaceny, například smlouvy založené na Lehmans, to do března snížilo nominální hodnotu trhu až na odhadovaných 30 bilionů dolarů.

Banka pro mezinárodní platby odhaduje, že nesplacené deriváty dosahují celkem 708 bilionů USD. Americké a evropské regulační orgány vyvíjejí samostatné plány na stabilizaci trhu s deriváty. V březnu 2009 navíc vstoupily v platnost některé globálně schválené standardy, které spravuje Mezinárodní asociace swapů a derivátů (ISDA). Dvě z klíčových změn jsou:

1. Zavedení centrálních clearingových středisek, jednoho pro USA a jednoho pro Evropu. Zúčtovací středisko funguje jako centrální protistrana na obou stranách transakce CDS, čímž snižuje riziko protistrany, kterému čelí kupující i prodávající.

2. Mezinárodní standardizace smluv CDS, aby se předešlo soudním sporům v nejednoznačných případech, kde je nejasné, jaká by měla být výplata.

Sivan Mahadevan, analytik derivátů společnosti Morgan Stanley, jednoho z podporovatelů dceřiné společnosti IntercontinentalExchange, ICE Trust v New Yorku, která byla zahájena v roce 2008, ve svém projevu před uvedením změn do provozu tvrdil, že

Informační středisko a změny smluv na jejich standardizaci pravděpodobně zvýší aktivitu. ... Obchodování bude mnohem snazší .... Uvidíme, jak na trh přijdou noví hráči, protože se jim bude líbit myšlenka, že jde o lepší a obchodovanější produkt. Máme také pocit, že postupem času uvidíme vznik různých typů produktů (Mahadevan citovaný v Bloomberg 2009).

V USA začala centrální clearingová operace v březnu 2009, provozovaná společností InterContinental Exchange (ICE). Klíčovým konkurentem, který se také zajímá o vstup do clearingového sektoru CDS, je CME Group.

V Evropě bylo zúčtování indexu CDS zahájeno evropskou dceřinou společností IntercontinentalExchange ICE Clear Europe 31. července 2009. Zúčtování jednotného jména zahájilo v prosinci 2009. Do konce roku 2009 zúčtovalo smlouvy CDS v hodnotě 885 miliard EUR, čímž se snížil otevřený úrok dolů na 75 miliard EUR

Do konce roku 2009 banky získaly zpět značnou část svého podílu na trhu; zajišťovací fondy se po krizích z trhu z velké části stáhly. Podle odhadu Banque de France měla ke konci roku 2009 samotná banka JP Morgan nyní asi 30% světového trhu s CDS.

Vládní schválení týkající se ICE a její konkurenční CME

Schválení SEC pro žádost ICE Futures o vynětí z pravidel, která by jí zabránila vymazat CDS, byla třetí vládní akcí udělenou Intercontinental za jeden týden. 3. března byla federální obchodní komisí a ministerstvem spravedlnosti schválena její navrhovaná akvizice Clearing Corp., chicagského informačního střediska ve vlastnictví osmi největších obchodníků na trhu swapů úvěrového selhání. 5. března 2009 Federální rezervní rada, která dohlíží na clearingové středisko, vyhověla žádosti, aby ICE zahájila clearing.

Akcionáři společnosti Clearing Corp., včetně společností JPMorgan Chase & Co., Goldman Sachs Group Inc. a UBS AG, obdrželi od společnosti Intercontinental v hotovosti 39 milionů dolarů v hotovosti, stejně jako hotovost společnosti Clearing Corp. a zisk 50–50 dohoda o sdílení se společností Intercontinental na příjmech generovaných zpracováním swapů.

Uvedl to mluvčí SEC John Nestor

Několik měsíců SEC a naši kolegové regulační orgány úzce spolupracovaly se všemi firmami, které si přejí vytvořit centrální protistrany ... Věříme, že CME by měla být v brzké době schopna poskytnout nám informace nezbytné k tomu, aby mohla Komise jednat na své osvobozující žádosti.

Další návrhy na vymazání swapů úvěrového selhání byly předloženy společnostmi NYSE Euronext, Eurex AG a LCH.Clearnet Ltd. Pouze NYSE úsilí je nyní k dispozici pro zúčtování po zahájení 22. prosince. K 30. lednu nebyly žádné swapy zúčtovány podle burzy derivátů NYSE v Londýně, podle generálního ředitele NYSE Duncana Niederauera.

Požadavky na členy clearingového domu

Členové Intercontinental clearinghouse ICE Trust (nyní ICE Clear Credit) v březnu 2009 by museli mít čisté jmění alespoň 5 miliard USD a úvěrový rating A nebo lepší, aby mohli zúčtovat své obchody se swapy úvěrového selhání. Intercontinental ve svém dnešním prohlášení uvedl, že všichni účastníci trhu, jako jsou zajišťovací fondy, banky nebo jiné instituce, jsou připraveni stát se členy clearingového centra, pokud splňují tyto požadavky.

Clearinghouse funguje jako kupující pro každého prodávajícího a prodávající pro každého kupujícího, čímž se snižuje riziko selhání protistrany při transakci. Na mimoburzovním trhu, kde se v současné době obchoduje se swapy úvěrového selhání, jsou účastníci navzájem vystaveni v případě selhání. Informační středisko také poskytuje regulačním orgánům jedno místo k prohlížení pozic a cen obchodníků.

Ztráty JP Morgan

V dubnu 2012 si insideri hedgeových fondů uvědomili, že trh swapů úvěrového selhání může být ovlivňován aktivitami Bruna Iksila , obchodníka z JP Morgan Chief Investment Office (CIO), označovaného jako „londýnská velryba“ v souvislosti s obrovské pozice, které zaujímal. Je známo, že na jeho pozice byly silné protichůdné sázky obchodníků, včetně jiné pobočky společnosti JP Morgan, která nakoupila deriváty nabízené společností JP Morgan v tak vysokém objemu. V souvislosti s těmito obchody firma v květnu 2012 vykázala velké ztráty , 2 miliardy USD. Zveřejnění, které vyústilo v titulky v médiích, nezveřejnilo přesnou povahu příslušného obchodování, které stále probíhá. Obchodovaná položka, možná související s CDX IG 9, indexem založeným na riziku selhání hlavních amerických korporací, byl popsán jako „derivát derivátu“.

Podmínky typické smlouvy CDS

Smlouva o CDS je obvykle dokumentována pod potvrzením odkazujícím na definice úvěrových derivátů zveřejněné Mezinárodní asociací swapů a derivátů . Potvrzení obvykle uvádí referenční entitu , korporaci nebo suveréna, která obecně, i když ne vždy, má nevyřízený dluh, a referenční závazek , obvykle nepodřízený podnikový dluhopis nebo státní dluhopis . Období, po které se standardní ochrana prodlužuje, je definováno datem účinnosti smlouvy a plánovaným datem ukončení .

Potvrzení rovněž specifikuje kalkulačního agenta, který je zodpovědný za rozhodování o nástupcích a náhradních referenčních závazcích (například nutné v případě, že původním referenčním závazkem byla půjčka, která je splacena před vypršením smlouvy), a za provádění různých výpočtů a administrativních funkce v souvislosti s transakcí. Podle tržních zvyklostí je u smluv mezi prodejci CDS a koncovými uživateli obecně obchodníkem pro kalkulace a u smluv mezi dealery CDS je prodejcem ochrany obecně kalkulační agent.

Úkolem kalkulačního agenta není určit, zda došlo k úvěrové události, ale jde o fakt, že podle podmínek typických smluv musí být podloženy veřejně dostupnými informacemi doručenými spolu s oznámením o kreditní události . Typické smlouvy CDS neposkytují interní mechanismus pro zpochybnění výskytu nebo neexistence úvěrové události a v případě potřeby nechávají věc na soudech, ačkoli skutečné případy sporných konkrétních událostí jsou relativně vzácné.

Potvrzení CDS také specifikují úvěrové události, které budou mít za následek platební závazky prodávajícího ochrany a dodací povinnosti kupujícího ochrany. Mezi typické úvěrové události patří bankrot vůči referenční účetní jednotce a nezaplacení s ohledem na její přímý nebo zaručený dluhopis nebo dluh z půjčky. CDS psané o severoamerických investičních stupních korporátních referenčních entit, evropských korporátních referenčních entitách a suverénech obecně také zahrnují restrukturalizaci jako úvěrovou událost, zatímco obchody odkazující na severoamerické korporátní referenční entity s vysokým výnosem obvykle ne.

A konečně, standardní smlouvy CDS specifikují charakteristiky závazků, které je třeba dodat, které omezují rozsah závazků, které může kupující zajištění dodat při úvěrové události. Obchodní konvence pro charakteristiky závazku dodání se liší pro různé trhy a typy smluv CDS. Mezi typická omezení patří, že dodatelným dluhem je dluhopis nebo půjčka, který má maximální splatnost 30 let, že není podřízen, že nepodléhá omezení převodu (jiné než pravidlo 144A ), že má standardní měnu a že nepodléhá nějaké mimořádné události, než se stane splatnou.

Platby pojistného jsou obecně čtvrtletní, přičemž data splatnosti (a podobně i data plateb pojistného) připadají na 20. března, 20. června, 20. září a 20. prosince Vzhledem k blízkosti dat IMM , které připadají na třetí středu těchto měsíců , jsou tato data splatnosti CDS také označována jako „data IMM“.

Swap úvěrového selhání a krize státního dluhu

Ceny swapů státního úvěrového selhání vybraných evropských zemí (2010-2011). Levá osa je základními body, neboli 100tinami procenta; úroveň 1 000 znamená, že stojí 1 milion dolarů ročně na ochranu 10 milionů dolarů dluhu po dobu pěti let.

Evropská krize státního dluhu byla důsledkem kombinace komplexních faktorů, včetně globalizace financí ; snadné úvěrové podmínky v období 2002–2008, které podporovaly vysoce rizikové postupy půjčování a půjčování; 2007-2012 globální finanční krize ; nerovnováha v mezinárodním obchodu; realitní bubliny , které od té doby praskly; 2008-2012 globální recese ; volby fiskální politiky související s vládními příjmy a výdaji; a přístupy používané národy k záchraně problémových bankovních odvětví a soukromých držitelů dluhopisů za předpokladu zatížení soukromým dluhem nebo socializace ztrát. Trh swapů úvěrového selhání také odhaluje začátek svrchované krize.

Od 1. prosince 2011 Evropský parlament zakázal nahé swapy úvěrového selhání (CDS) na dluh pro suverénní země.

Definice restrukturalizace je poměrně technická, ale v zásadě má reagovat na okolnosti, kdy referenční subjekt v důsledku zhoršení svého úvěru vyjednává se svými věřiteli změny podmínek svého dluhu jako alternativu k formálnímu insolvenčnímu řízení (tj. dluh je restrukturalizován ). Během krize řeckého státního dluhu v roce 2012 byla jednou z důležitých otázek otázka, zda restrukturalizace spustí platby swapu úvěrového selhání (CDS). Vyjednávači Evropské centrální banky a Mezinárodního měnového fondu se těmto spouštěčům vyhnuli, protože mohli ohrozit stabilitu velkých evropských bank, které byly autory ochrany. Alternativou mohlo být vytvoření nového CDS, které by se zjevně vyplatilo v případě restrukturalizace dluhu. Trh by zaplatil rozpětí mezi těmito a starými (potenciálně nejednoznačnými) CDS. Tato praxe je mnohem typičtější v jurisdikcích, které neposkytují ochranný status nesolventních dlužníků, podobných těm, které poskytuje kapitoly 11 z United States bankrotu . Zejména obavy vyplývající z restrukturalizace společnosti Conseco v roce 2000 vedly k odstranění úvěrové události ze severoamerických obchodů s vysokými výnosy.

Vyrovnání

Fyzicky nebo v hotovosti

Jak je popsáno v předchozí části, pokud dojde k úvěrové události, pak smlouvy CDS mohou být buď fyzicky vypořádány, nebo vypořádány v hotovosti .

• Fyzické vyrovnání: Prodávající zajištění platí kupujícímu nominální hodnotu a na oplátku přebírá dodávku dlužného závazku referenčního subjektu. Hedgeový fond například koupil od banky ochranu v hodnotě 5 milionů dolarů na nadřízený dluh společnosti. V případě selhání banka zaplatí zajišťovacímu fondu hotovost ve výši 5 milionů USD a zajišťovací fond musí poskytnout nominální hodnotu 5 milionů USD vyššího dluhu společnosti (obvykle dluhopisy nebo půjčky, které obvykle mají velmi malou hodnotu, protože společnost je v prodlení).
• Vypořádání v hotovosti: Prodávající zajištění zaplatí kupujícímu rozdíl mezi nominální hodnotou a tržní cenou dluhového závazku referenčního subjektu. Hedgeový fond například koupil od banky ochranu v hodnotě 5 milionů dolarů na nadřízený dluh společnosti. Tato společnost nyní selhala a její nadřízené dluhopisy se nyní obchodují za 25 (tj. 25 centů v dolaru), protože trh věří, že starší držitelé dluhopisů obdrží 25% peněz, které dluží, jakmile společnost zanikne (všechny likvidovatelná aktiva společnosti v prodlení jsou rozprodána). Banka proto musí vyplatit zajišťovacímu fondu 5 milionů USD × (100% - 25%) = 3,75 milionu USD.

Rozvoj a růst trhu s CDS vedl k tomu, že v mnoha společnostech nyní existuje mnohem větší nevyrovnaná pomyslná hodnota smluv CDS než nevyrovnaná pomyslná hodnota jejích dluhových závazků. (Důvodem je, že mnoho stran uzavřelo smlouvy CDS pro spekulativní účely, aniž by ve skutečnosti vlastnilo jakýkoli dluh, který si chtěli pojistit proti selhání. Viz „nahé“ CDS) Například v době, kdy 14. září 2008 podala žádost o bankrot společnost Lehman Brothers měla přibližně 155 miliard USD nesplaceného dluhu, ale byla sepsána fiktivní hodnota smluv CDS přibližně 400 miliard USD, které odkazovaly na tento dluh. Je zřejmé, že ne všechny tyto smlouvy bylo možné fyzicky vyrovnat, protože na splnění všech smluv nebyl k dispozici dostatek nevyrovnaných dluhů Lehman Brothers, což dokazuje nezbytnost obchodů CDS vypořádaných v hotovosti. Potvrzení o obchodu vydané při obchodování s CDS uvádí, zda má být smlouva vypořádána fyzicky nebo v hotovosti.

Aukce

Když dojde k úvěrové události u velké společnosti, na kterou je sepsáno mnoho smluv CDS, může být uspořádána aukce (známá také jako událost fixující kredit ), která usnadní vypořádání velkého počtu smluv najednou, za fixní hotovost vypořádací cena. Během aukčního procesu účastnící se prodejci (např. Velké investiční banky ) předkládají ceny, za které by nakoupili a prodali dluhové závazky referenčního subjektu, jakož i čisté žádosti o fyzické vypořádání podle par. Druhá fáze nizozemské aukce se koná po zveřejnění počátečního středu dealerských trhů a jaký je čistý otevřený úrok za dodání nebo dodání skutečných dluhopisů nebo půjček. Konečný clearingový bod této aukce stanoví konečnou cenu za hotovostní vypořádání všech smluv CDS a všechny žádosti o fyzické vypořádání, jakož i nabídky odpovídajících limitů vyplývající z aukce jsou skutečně vyřízeny. Podle Mezinárodní asociace swapů a derivátů (ISDA), která je organizovala, se aukce v poslední době ukázaly jako účinný způsob vypořádání velkého objemu zbývajících smluv CDS sepsaných na společnosti jako Lehman Brothers a Washington Mutual . Komentátor Felix Salmon však předem zpochybnil schopnost ISDA strukturovat aukci, jak je dosud definována, za účelem stanovení kompenzace spojené se swapem dluhopisů na rok 2012 v řeckém vládním dluhu . Pokud jde o ISDA, vedoucí k „srážce“ řeckých držitelů dluhopisů na 50% a více , vydala stanovisko, že swap na dluhopisy nebude představovat výchozí událost.

Níže je uveden seznam aukcí, které se konají od roku 2005.

Ceny a oceňování

Pro stanovení cen swapů úvěrového selhání obvykle existují dvě konkurenční teorie. První, zde označovaný jako „model pravděpodobnosti“, bere současnou hodnotu série peněžních toků váženou jejich pravděpodobností, že nedojde k selhání. Tato metoda naznačuje, že swapy úvěrového selhání by se měly obchodovat s výrazně nižším rozpětím než podnikové dluhopisy.

Druhý model, navržený Darrellem Duffiem , ale také Johnem Hullem a Alanem Whiteem , používá přístup bez arbitráže.

Pravděpodobnostní model

V rámci modelu pravděpodobnosti je swap úvěrového selhání oceněn pomocí modelu, který využívá čtyři vstupy; toto je podobné modelu rNPV (NPV upraveného podle rizika) používaného při vývoji léčiv :

• „emisní prémie“,
• míra výtěžnosti (procento pomyslné splátky v případě selhání),
• „kreditní křivka“ pro referenční entitu a
• „ křivka LIBOR “.

Pokud by k výchozím událostem nikdy nedošlo, cena CDS by byla jednoduše součtem zlevněných plateb pojistného. Cenové modely CDS tedy musí vzít v úvahu možnost, že k prodlení dojde mezi určitým datem účinnosti a datem splatnosti smlouvy CDS. Za účelem vysvětlení, můžeme si představit, že jde-li o jeden rok CDS s datem účinnosti se čtyřmi čtvrtletní platby prémie dochází v době , , a . Pokud nominální hodnota pro CDS je a emisní prémie je pak velikost čtvrtletních plateb pojistného je . Pokud pro jednoduchost předpokládáme, že výchozí nastavení může nastat pouze v jedno z platebních dat, pak existuje pět způsobů, jak by mohla smlouva skončit: ${\ displaystyle t_ {0}}$${\ displaystyle t_ {1}}$${\ displaystyle t_ {2}}$${\ displaystyle t_ {3}}$${\ displaystyle t_ {4}}$${\ displaystyle N}$${\ displaystyle c}$${\ displaystyle Nc/4}$

• buď nemá vůbec žádné selhání, takže jsou provedeny čtyři platby pojistného a smlouva přežije do data splatnosti, nebo
• výchozí nastane v první, druhé, třetí nebo čtvrté datum platby.

K ocenění CDS nyní musíme přiřadit pravděpodobnosti pěti možným výsledkům a poté vypočítat současnou hodnotu výplaty pro každý výsledek. Současná hodnota CDS je pak jednoduše současná hodnota pěti výplat vynásobená jejich pravděpodobností výskytu.

To je znázorněno v následujícím stromovém diagramu, kde ke každému datu platby má buď smlouva výchozí událost, v takovém případě končí platbou zobrazenou červeně, kde je míra obnovy, nebo přežije, aniž by došlo ke spuštění výchozího v takovém případě je provedena prémiová platba zobrazená modře. Na obou stranách diagramu jsou peněžní toky do toho okamžiku s platbami pojistného modře a výchozími platbami červeně. Pokud je smlouva ukončena, čtverec se zobrazí s plným stínováním. ${\ Displaystyle N (1-R)}$${\ displaystyle R}$${\ displaystyle Nc/4}$

Pravděpodobnost přežití v intervalu do bez prodlení platby je i pravděpodobnost, že ve výchozím nastavení je spuštěna je . Výpočet současné hodnoty, vzhledem k tomu, diskontní faktor of aby je pak ${\ displaystyle t_ {i-1}}$${\ displaystyle t_ {i}}$${\ displaystyle p_ {i}}$${\ displaystyle 1-p_ {i}}$${\ displaystyle \ delta _ {1}}$${\ displaystyle \ delta _ {4}}$

Popis	Prémiová platba PV	Výchozí platba PV	Pravděpodobnost
Výchozí v čase ${\ displaystyle t_ {1}}$	${\ displaystyle 0 \,}$	${\ Displaystyle N (1-R) ​​\ delta _ {1} \,}$	${\ displaystyle 1-p_ {1} \,}$
Výchozí v čase ${\ displaystyle t_ {2}}$	${\ displaystyle -{\ frac {Nc} {4}} \ delta _ {1}}$	${\ Displaystyle N (1-R) ​​\ delta _ {2} \,}$	${\ displaystyle p_ {1} (1-p_ {2}) \,}$
Výchozí v čase ${\ displaystyle t_ {3}}$	${\ displaystyle -{\ frac {Nc} {4}} (\ delta _ {1}+\ delta _ {2})}$	${\ Displaystyle N (1-R) ​​\ delta _ {3} \,}$	${\ displaystyle p_ {1} p_ {2} (1-p_ {3}) \,}$
Výchozí v čase ${\ displaystyle t_ {4}}$	${\ Displaystyle -{\ frac {Nc} {4}} (\ delta _ {1}+\ delta _ {2}+\ delta _ {3})}$	${\ Displaystyle N (1-R) ​​\ delta _ {4} \,}$	${\ displaystyle p_ {1} p_ {2} p_ {3} (1-p_ {4}) \,}$
Žádné výchozí hodnoty	${\ Displaystyle -{\ frac {Nc} {4}} (\ delta _ {1}+\ delta _ {2}+\ delta _ {3}+\ delta _ {4})}$	${\ displaystyle 0 \,}$	${\ displaystyle p_ {1} p_ {2} p_ {3} p_ {4}}$

Pravděpodobnosti , , , lze vypočítat pomocí kreditní spread křivky. Pravděpodobnost, že během časového období od do nedojde k žádnému selhání, se exponenciálně rozkládá s časovou konstantou určenou úvěrovým rozpětím nebo matematicky, kde je v čase nulová křivka úvěrového rozpětí . Čím je referenční entita rizikovější, tím větší je rozpětí a tím rychleji se pravděpodobnost přežití časem snižuje. ${\ displaystyle p_ {1}}$${\ displaystyle p_ {2}}$${\ displaystyle p_ {3}}$${\ displaystyle p_ {4}}$${\ displaystyle t}$${\ displaystyle t+\ Delta t}$ ${\ Displaystyle p = \ exp (-s (t) \ Delta t/(1-R))}$${\ Displaystyle s (t)}$${\ displaystyle t}$

Abychom získali celkovou současnou hodnotu swapu úvěrového selhání, vynásobíme pravděpodobnost každého výsledku jeho současnou hodnotou

${\ displaystyle PV = \,}$	${\ Displaystyle (1-p_ {1}) N (1-R) ​​\ delta _ {1} \,}$
	${\ Displaystyle +p_ {1} (1-p_ {2}) [N (1-R) ​​\ delta _ {2}-{\ frac {Nc} {4}} \ delta _ {1}]}$
	${\ Displaystyle +p_ {1} p_ {2} (1-p_ {3}) [N (1-R) ​​\ delta _ {3}-{\ frac {Nc} {4}} (\ delta _ {1 }+\ delta _ {2})]}$
	${\ Displaystyle +p_ {1} p_ {2} p_ {3} (1-p_ {4}) [N (1-R) ​​\ delta _ {4}-{\ frac {Nc} {4}} (\ delta _ {1}+\ delta _ {2}+\ delta _ {3})]}$
	${\ displaystyle -p_ {1} p_ {2} p_ {3} p_ {4} (\ delta _ {1}+\ delta _ {2}+\ delta _ {3}+\ delta _ {4}) { \ frac {Nc} {4}}}$

Seskupeno podle směru peněžních toků (získání ochrany a placení pojistného):

${\ displaystyle PV = \,}$	${\ Displaystyle N (1-R) ​​[(1-p_ {1}) \ delta _ {1}+p_ {1} (1-p_ {2}) \ delta _ {2}+p_ {1} p_ { 2} (1-p_ {3}) \ delta _ {3}+p_ {1} p_ {2} p_ {3} (1-p_ {4}) \ delta _ {4}]}$
	${\ Displaystyle -{\ frac {Nc} {4}} [p_ {1} \ delta _ {1}+p_ {1} p_ {2} \ delta _ {2}+p_ {1} p_ {2} p_ {3} \ delta _ {3}+p_ {1} p_ {2} p_ {3} p_ {4} \ delta _ {4}]}$

Model bez arbitráže

V modelu „bez arbitráže“ navrhovaném Duffiem i Hull-Whiteem se předpokládá, že neexistuje žádná arbitráž bez rizika. Duffie používá jako bezrizikovou sazbu LIBOR, zatímco Hull and White jako bezrizikovou sazbu používají státní pokladny USA. Obě analýzy vytvářejí zjednodušující předpoklady (jako je předpoklad, že ve výchozím nastavení jsou nulové náklady na odvíjení pevné části swapu), což může zrušit předpoklad bez arbitráže. Na stanovení teoretických cen však trh často používá přístup Duffie.

V rámci Duffieho konstruktu lze cenu swapu úvěrového selhání odvodit také výpočtem rozpětí swapů aktiv dluhopisu. Pokud má dluhopis rozpětí 100 a swapový rozpětí je 70 bazických bodů, pak by se CDS kontrakt měl obchodovat na 30. Někdy však existují technické důvody, proč tomu tak nebude, a to může, ale nemusí představovat arbitrážní příležitost pro náročného investora. Rozdíl mezi teoretickým modelem a skutečnou cenou swapu úvěrového selhání je znám jako základ.

Kritika

Kritici obrovského trhu swapů úvěrového selhání tvrdili, že bylo dovoleno se příliš zvětšit bez řádné regulace a že, protože všechny smlouvy jsou vyjednávány soukromě, trh není transparentní. Kromě toho se objevily tvrzení, že CDS zhoršily globální finanční krizi v roce 2008 urychlením zániku společností, jako jsou Lehman Brothers a AIG .

V případě Lehman Brothers se tvrdí, že rozšíření rozpětí CDS banky snížilo důvěru v banku a nakonec jí dalo další problémy, které nebyla schopna překonat. Zastánci trhu s CDS však tvrdí, že se tím zaměňuje příčina a následek; CDS spready jednoduše odrážely skutečnost, že společnost má vážné potíže. Dále tvrdí, že trh CDS umožnil investorům, kteří měli riziko Lehter Brothers u protistrany, snížit svou expozici v případě jejich selhání.

Swapy úvěrového selhání také čelily kritice, že přispěly ke zhroucení vyjednávání během reorganizace kapitoly 11 General Motors, kapitola 11 , protože někteří držitelé dluhopisů by mohli těžit z úvěrové události bankrotu GM kvůli jejich držení CDS. Kritici spekulují, že tito věřitelé měli motivaci prosadit, aby společnost vstoupila do konkurzní ochrany. Kvůli nedostatku transparentnosti neexistoval způsob, jak identifikovat kupující ochrany a autory ochrany.

V době Lehmanova bankrotu se také obávalo, že pomyslná ochrana CDS v hodnotě 400 miliard USD, která byla napsána na banku, by mohla vést k čisté výplatě 366 miliard USD od prodejců ochrany kupujícím (vzhledem k tomu, že aukce vypořádání v hotovosti byla vypořádána ve finále cena 8,625%) a že tyto velké výplaty by mohly vést k dalším bankrotům firem bez dostatečné hotovosti na vypořádání jejich smluv. Odhady průmyslu po aukci však naznačují, že čisté peněžní toky byly pouze v oblasti 7 miliard USD. protože mnoho stran mělo kompenzační pozice. Kromě toho jsou obchody CDS často uváděny na trh . To by vedlo k maržovým výzvám od kupujících k prodávajícím, protože rozpětí Lehmanova CDS se rozšířilo, což snížilo čisté peněžní toky ve dnech po aukci.

Vedoucí bankéři tvrdili, že nejen trh CDS fungoval během finanční krize pozoruhodně dobře; že smlouvy CDS jednají tak, aby distribuovaly riziko přesně tak, jak bylo zamýšleno; a že další regulaci nepotřebují samotné CDS, ale strany, které s nimi obchodují.

Určitá obecná kritika finančních derivátů je relevantní také pro úvěrové deriváty. Warren Buffett skvěle popsal deriváty spekulativně nakoupené jako „finanční zbraně hromadného ničení“. Ve výroční zprávě společnosti Berkshire Hathaway akcionářům za rok 2002 uvedl: „Pokud nejsou derivátové smlouvy zajištěny kolaterálem nebo zaručeny, jejich konečná hodnota také závisí na bonitě protistran vůči nim. Mezitím však, než dojde k vypořádání smlouvy, protistrany zaznamenávají zisky a ztráty - často obrovské částky - ve svých současných výkazech zisků, aniž by měnili majitele ani cent. Rozsah derivátových smluv je omezen pouze představivostí člověka (nebo někdy, jak se zdá, šílenců). "

Aby se zajistilo riziko protistrany při vstupu do transakce CDS, je jednou praxí zakoupit ochranu CDS u své protistrany. Pozice jsou denně označovány na trhu a kolaterál přechází z kupujícího na prodávajícího nebo naopak, aby byly obě strany chráněny před selháním protistrany, ale peníze se vždy nemění kvůli kompenzaci zisků a ztrát těmi, kteří nakoupili i prodali ochrana. Depository Trust & Clearing Corporation , zúčtovací středisko pro většinu obchodů na americkém mimoburzovním trhu, v říjnu 2008 uvedlo, že jakmile by se uvažovalo o započtení obchodů, 21. října během vypořádání by změnilo majitele pouze odhadovaných 6 miliard USD. smlouvy CDS vydané na dluh Lehman Brothers, který činil někde mezi 150 až 360 miliardami dolarů.

Navzdory Buffettově kritice derivátů v říjnu 2008 společnost Berkshire Hathaway odhalila regulačním orgánům, že uzavřela transakce s deriváty v hodnotě nejméně 4,85 miliardy USD. Buffett ve svém dopise z roku 2008 akcionářům uvedl, že společnost Berkshire Hathaway nemá při obchodování s deriváty žádné riziko protistrany, protože Berkshire vyžaduje, aby protistrany prováděly platby při zahájení smlouvy, takže Berkshire vždy drží peníze. Berkshire Hathaway byla velkým vlastníkem akcií Moody's v období, kdy byla jednou ze dvou primárních ratingových agentur pro subprime CDO, což je forma derivátu hypotečního zajištění závislá na používání swapů úvěrového selhání.

Tyto monoline pojišťoven zapletla s psaním swapy úvěrového selhání na hypotékami CDO. Některé zprávy v médiích tvrdí, že to byl faktor přispívající k pádu některých monolinů. V roce 2009 jedna z monolinek, MBIA , žalovala Merrill Lynch a tvrdila, že Merrill zkreslil některé své CDO na MBIA, aby přesvědčil MBIA, aby pro tyto CDO napsala ochranu CDS.

Systémové riziko

Během finanční krize v roce 2008 se protistrany staly předmětem rizika selhání, což bylo umocněno zapojením Lehman Brothers a AIG do velmi velkého počtu transakcí CDS. Toto je příklad systémového rizika , rizika, které ohrožuje celý trh, a řada komentátorů tvrdila, že velikost a deregulace trhu s CDS toto riziko zvýšila.

Představte si například, že by hypotetický podílový fond koupil v roce 2005 nějaké korporátní dluhopisy Washington Mutual a rozhodl se zajistit svou expozici nákupem ochrany CDS od Lehman Brothers. Po Lehmanově defaultu již tato ochrana nebyla aktivní a náhlé selhání Washingtonu Mutual jen o několik dní později by vedlo k obrovské ztrátě dluhopisů, ztrátě, kterou měl pojistit CDS. Existovala také obava, že neschopnost Lehman Brothers a AIG vyplácet smlouvy CDS povede k rozuzlení složitého propojeného řetězce transakcí CDS mezi finančními institucemi.

Řetězy transakcí CDS mohou pocházet z praxe známé jako „síťování“. Zde může společnost B koupit CDS od společnosti A s určitou roční prémií , řekněme 2%. Pokud se stav referenční společnosti zhorší, riziková prémie stoupá, takže společnost B může prodat CDS společnosti C s prémií řekněme 5% a kapesný rozdíl 3%. Pokud však výchozí společnost referenční společnost prodá, společnost B nemusí mít aktiva k dispozici, aby mohla smlouvu vyřídit. Záleží na její smlouvě se společností A o poskytnutí velké výplaty, kterou poté předá společnosti C.

Problém spočívá v případě, že jedna ze společností v řetězci selže a vytvoří „ dominový efekt “ ztrát. Pokud například společnost A selže, společnost B prodlouží svou smlouvu o CDS společnosti C, což může mít za následek bankrot, a společnost C potenciálně utrpí velkou ztrátu kvůli tomu, že nedostala kompenzaci za nedobytný dluh, který držela od referenčního společnost. Ještě horší je, že protože smlouvy CDS jsou soukromé, společnost C nebude vědět, že její osud je svázán se společností A; obchoduje pouze se společností B.

Jak je popsáno výše , zřízení centrální směnárny nebo clearingového centra pro obchody CDS by pomohlo vyřešit problém „dominového efektu“, protože by to znamenalo, že všechny obchody budou čelit centrální protistraně garantované konsorciem obchodníků.

Daňové a účetní otázky

Americké federální zacházení s CDS ohledně daně z příjmu je nejisté (Nirenberg a Kopp 1997: 1, Peaslee & Nirenberg 2008-07-21: 129 a Brandes 2008). Komentátoři navrhli, že v závislosti na tom, jak jsou vypracovány, jde buď o fiktivní hlavní smlouvy, nebo o možnosti pro daňové účely (Peaslee & Nirenberg 2008-07-21: 129). ale to není jisté. Existuje riziko, že by CDS byly znovu charakterizovány jako různé typy finančních nástrojů, protože se podobají prodejním opcím a úvěrovým zárukám. Zejména míra rizika závisí na typu vypořádání (fyzické/peněžní a binární/FMV) a spouštěči (pouze výchozí/jakákoli kreditní událost) (Nirenberg & Kopp 1997: 8). A jak je uvedeno níže, vhodná léčba Naked CDS může být zcela odlišná.

Pokud je CDS fiktivní hlavní smlouvou, pravidelné a neperiodické platby před swapem na swap jsou odečitatelné a zahrnuty do běžného příjmu. Pokud je platba ukončovací platbou nebo platbou přijatou při prodeji swapu třetí straně, je jeho daňové zacházení otevřenou otázkou. V roce 2004 služba Internal Revenue Service oznámila, že studuje charakterizaci CDS v reakci na zmatek daňových poplatníků. Jako výsledek své studie vydala IRS v roce 2011 navrhovaná nařízení, která specificky klasifikují CDS jako pomyslné hlavní smlouvy, a tím kvalifikují takové platby za ukončení a prodej za výhodné daňové zacházení s kapitálovými zisky. Tato navrhovaná nařízení - která budou teprve dokončena - již byla kritizována na veřejném slyšení pořádaném IRS v lednu 2012, stejně jako v akademickém tisku, pokud by se tato klasifikace vztahovala na Naked CDS.

Smyslem této kritiky je, že Naked CDS jsou k nerozeznání od sázek na hazardní hry, a proto ve všech případech vedou k běžnému příjmu, včetně zajišťování správců fondů na jejich takzvaných nesených zájmech, a že IRS překračuje svou autoritu s navrhovanými předpisy . Svědčí o tom skutečnost, že Kongres potvrdil, že určité deriváty, včetně CDS, představují hazard, když v roce 2000, aby zmírnil obavy průmyslu, že jde o nelegální hazard, je osvobodil od „jakéhokoli státního nebo místního zákona, který hazard zakazuje nebo reguluje. " Ačkoli to dekriminalizovalo Naked CDS, neposkytlo jim to úlevu podle federálních ustanovení o daních z hazardních her.

Účetní zacházení s CDS používanými k zajištění nemusí být paralelní s ekonomickými efekty a může naopak zvýšit volatilitu. Například GAAP obecně vyžadují, aby byly CDS vykazovány na základě tržní hodnoty . Naopak aktiva držená za účelem investice, jako je komerční půjčka nebo dluhopisy, jsou vykazována v pořizovací ceně, pokud se neočekává pravděpodobná a významná ztráta. Zajištění komerční půjčky pomocí CDS tedy může vyvolat značnou volatilitu ve výkazu zisku a ztráty a rozvaze, protože CDS mění po dobu své životnosti hodnotu v důsledku tržních podmínek a kvůli tendenci prodávat CDS s kratším datem za nižší ceny než CDS s delší dobou splatnosti . Lze se pokusit účtovat o CDS jako zajištění podle FASB 133, ale v praxi to může být velmi obtížné, pokud rizikové aktivum ve vlastnictví banky nebo korporace není přesně stejné jako referenční závazek použitý pro konkrétní CDS, který byl zakoupen.

LCDS

Novým typem výchozího swapu je swap úvěrového selhání (LCDS) „pouze půjčka“. Toto je koncepčně velmi podobné standardnímu CDS, ale na rozdíl od „vanilkových“ CDS se podkladová ochrana prodává spíše na syndikovaných zajištěných půjčkách referenčního subjektu než na širší kategorii „dluhopisů nebo půjček“. Také, od 22. května 2007, pro nejrozšířenější formu LCDS, která řídí severoamerické obchody s jediným jménem a indexem, se výchozí metoda vypořádání pro LCDS přesunula spíše do vypořádání aukcí než do fyzického vypořádání. Metoda aukce je v zásadě stejná, jaká byla použita v různých protokolech aukce vypořádání hotovosti ISDA, ale nevyžaduje, aby strany po úvěrové události (tj. Dodržování protokolu) podnikly jakékoli další kroky k volbě vypořádání v hotovosti. 23. října 2007 se pro Movie Gallery konala vůbec první aukce LCDS .

Vzhledem k tomu, že obchody s LCDS jsou spojeny se zajištěnými závazky s mnohem vyššími hodnotami výtěžnosti než s nezajištěnými dluhopisovými závazky, u nichž se obvykle předpokládá, že jsou nejlevnější v souvislosti s vanilkovým CDS, jsou spready LCDS obecně mnohem přísnější než obchody CDS se stejným názvem.

Definice ISDA

Během rychlého růstu trhu s úvěrovými deriváty byla v roce 1999 zavedena definice ISDA úvěrových derivátů za účelem standardizace právní dokumentace CDS. Následně nahrazeny definicemi úvěrových derivátů ISDA z roku 2003 a později definicemi úvěrových derivátů ISDA z roku 2014 se každá aktualizace definic snaží zajistit, aby výplaty CDS přesně napodobovaly ekonomiku podkladových referenčních závazků (dluhopisů).

Viz také

• Bucket shop (burza)
• Swap úvěrového selhání s konstantní splatností
• Možnost úvěrového selhání
• Index swapů úvěrového selhání
• CUSIP propojený kód MIP, kód referenční entity
• Inside Job (film 2010) , oscarový dokumentární film o finanční krizi 2007–2010 od Charlese H. Fergusona
• PAUG
• Swap obnovy
• Toxické zabezpečení
• Interkontinentální burza
• Dohoda o účasti na riziku

Poznámky

Reference

externí odkazy

• Barroso zvažuje zákaz spekulací se zákazem čistě spekulativních nahých prodejů u swapů úvěrového selhání státního dluhu
• Video CBS '60 minut 'na CDS
• Šablona úvěrových derivátů ISDA 2003 . Mezinárodní asociace swapů a derivátů
• Pochopení derivátů: trhy a infrastruktura Federal Reserve Bank of Chicago, Financial Markets Group
• BIS - pravidelné publikace . Banka pro mezinárodní platby .
• Průvodce pro kreditní deriváty pro začátečníky - Nomura International Probability.net
• „Miliardová hra pro správce dluhopisů“ . Financial Times .
• Duffie, Darrell (1998). „Ocenění úvěrového swapu“. Stanford Graduate School of Business . CiteSeerX  10.1.1.139.4044 . Citační deník vyžaduje |journal=( nápověda )
• John C. Hull a Alan White . „Ocenění swapů úvěrového selhání I: Žádné riziko selhání protistrany“ . University of Toronto .
• Hull, JC a A. White, oceňování swapů úvěrového selhání II: Modelování výchozích korelací . Smartquant.com
• Elton et al., Vysvětlení rozpětí sazeb u korporátních dluhopisů
• Warren Buffett o derivátech - výňatky z výroční zprávy Berkshire Hathaway za rok 2002. fintools.com
• Skutečný důvod globální finanční krize . Archiv finančního smyslu
• Demystifikace úvěrové krize . Rada soukromého kapitálu .
• „ Záchrana AIG“ William Sjostrom, Jr.
• Seznam prémií CDS různých zemí v anglickém překladu z němčiny

Zprávy

• Zweig, Phillip L. (červenec 1997), BusinessWeek Nové způsoby, jak snížit zadlužení-najednou se zvýší obchody s úvěrovými deriváty, které rozdělují úvěrové riziko-
• Goodman, Peter (říjen 2008) New York Times Velkolepý rozmach a kalamitní krach obchodování s deriváty
• Pulliam, Susan a Ng, Serena (18. ledna 2008), Wall Street Journal : „ Default Fears Unnerve Markets “
• Das, Satayjit (5. února 2008), Financial Times : „ Trh CDS může vytvářet přidaná rizika “
• Morgenson, Gretchen (17. února 2008), New York Times : „ Trh s tajemnými kameny čelí testu velkého kreditu “
• 17. března 2008 Kreditní swapy: Příští krize? , Čas
• Schwartz, Nelson D. a Creswell, Julie (23. března 2008), New York Times : „ Kdo vytvořil toto monstrum? “
• Evans, David (20. května 2008), Bloomberg: „ Zajišťovací fondy ve swapech čelí nebezpečí narůstajícím výchozím hodnotám nevyžádaných dluhopisů “
• van Duyn, Aline (28. května 2008), Financial Times : „ Varování Moody's o rizicích CDS “
• Morgenson, Gretchen (1. června 2008), New York Times : " Nejprve přijde swap. Pak jsou to nože. "
• Kelleher, James B. (18. září 2008), Reuters: " Buffettova 'časovaná bomba' se spustí na Wall Street. "
• Morgenson, Gretchen (27. září 2008), New York Times : „ Za krizí pojišťovny, slepé oko na síť rizika “
• Varchaver, Nicholas a Benner, Katie (září 2008), Fortune Magazine : „ Otázka 55 bilionů dolarů “ - na pozornost CDS během finanční krize.
• Dizard, John (23. října 2006). „Hra za miliardu dolarů“ . Financial Times . Archivováno od originálu 6. dubna 2009 . Citováno 19. října 2008 .
• 19. října 2008, Portfolio.com: „ Proč trh CDS neselhal “ Analyzuje výkon trhu CDS v bankrotu Lehman Bros.
• Boumlouka, Makrem (8. dubna 2009), Wall Street Letter: „ Market Default Swap Market:„ Big Bang “? “.